時代周報記者 馬浩宇 發(fā)自北京

作為一家北京國資委旗下的老牌房企，北京城建投資發(fā)展股份有限公司（600266.SH，下稱“北京城建”）如今卻似乎陷入了尷尬境地。

一方面，作為副業(yè)的“投資”業(yè)務(wù)捷報連連，乘著去年A股的牛市“東風(fēng)”，北京城建多年部署終于步入收獲期，自身股價連續(xù)上漲超一倍，公司價值被大幅增厚。

另一方面，作為主業(yè)的“房地產(chǎn)”業(yè)務(wù)卻顯得并不樂觀，受樓市下行波及，北京城建亦出現(xiàn)增收不增利的情況，其現(xiàn)金流驟減83.38%至-3.46億元,而作為考驗房企銷貨能力的標(biāo)準(zhǔn)，北京城建存貨周轉(zhuǎn)率卻僅為0.22，長年處于行業(yè)低位。

盡管如此，作為有國資委背景和豐厚集團(tuán)資源的北京城建，仍然展現(xiàn)了強勁的增長愿景。逆市之下北京城建為2015年定下了300萬平方米的新增土地計劃，為歷年之最。

那么，北京城建如何在規(guī)模和安全之間平衡？時代周報記者數(shù)次溝通北京城建，均未獲答復(fù)。

盈利削弱背后的激進(jìn)擴(kuò)張

近日，有機構(gòu)統(tǒng)計了96家上市房企年報后發(fā)現(xiàn)，去年A股房企整體凈利增速大幅放緩，其中多達(dá)71家房企的業(yè)績出現(xiàn)下滑，占比過半，有15家走向虧損。北京城建財報顯示，其一季度營業(yè)收入為23.73億元，同比增長0.65%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為2.30億元，同比下降9.77%。

盡管盈利能力有所下滑，逆市之下，北京城建卻展現(xiàn)出了“雄心”，積極擴(kuò)張版圖。

去年十月，經(jīng)過近百輪的競拍，北京城建連敗萬科、保利、龍湖、世茂等房企巨鱷，以25.9億元并配建11.3萬平米自住房奪得位于北京市門頭溝永定鎮(zhèn)地塊，溢價率達(dá)到40%。

數(shù)據(jù)顯示，該地塊總建筑面積為20.17萬平米，其中居住部分約17萬平米，剔除1.8萬平米公租房和11.3萬平米的自住房，真正可以建筑商品房的面積僅為4.38萬平米。

對此，參與競爭的其他房企曾表示，這價錢在賬面上都已經(jīng)虧了幾萬了。

日前，北京城建再次為自己制訂了今年新增二級開發(fā)項目近300萬平方米的計劃，堪為歷年之最，并宣稱目前已取得成都金牛區(qū)項目(建面40.77萬,地價11.66億)、北京通州區(qū)(建面17.65萬,地價10.6億),后續(xù)項目將不斷落實兌現(xiàn)，將以青島、成都、重慶、南京、南昌為重點拓展區(qū)域，擇機獲得土地。

5月26日，碧桂園與北京城建集團(tuán)聯(lián)手競得位于河北灤平金山嶺地塊。

據(jù)年報，截至2014 年底，北京城建在手一級開發(fā)項目 5 個，可規(guī)劃建筑面積 271.32 萬平方米；二級開發(fā)項目 24 個，總規(guī)劃建筑面積約 629.33 萬平方米，其中18個位于北京(建面占63%)。

作為北京國資委背景下的老牌房企，北京城建深厚的影響力和豐富的資源，或許為北京城建帶來了不少底氣。

4月17日，北京城建發(fā)布公告稱，北京市國資委同意公司公開發(fā)行額度不超過58億元人民幣的公司債券。

對于發(fā)行目的，北京城建公告中稱，發(fā)債募集資金擬用于償還公司債務(wù)、補充公司流動資金，優(yōu)化公司債務(wù)結(jié)構(gòu)，滿足公司中長期資金需求。

不久，北京城建便同意了通過中國銀行大興支行向旗下提供2.9億元借款，期限為12個月。隨后又透露，其還通過該銀行向旗下另一家子公司提供1.9億元借款，均用于項目建設(shè)，期限亦為12個月。

中投證券研報分析稱，北京城建具備豐富的土地資源，15年計劃新增土儲約300萬平方米為歷年之最,加之政策大勢下棚改加力,北京一二級開發(fā)轉(zhuǎn)換提速,其資源中期增長無虞。

“國企不差錢，貸款成本低。”在同策咨詢研究總監(jiān)張宏偉看來，市場在轉(zhuǎn)機，銷售策略及拿地策略勢必也會轉(zhuǎn)變。這個階段，選擇一些基本面良好的城市進(jìn)行土地儲備也是理所當(dāng)然。

在中投顧問研究員殷旭飛看來，過去粗放式的發(fā)展模式如今已經(jīng)是難以為繼，房企要加快發(fā)展模式的轉(zhuǎn)變，由制造業(yè)式的房地產(chǎn)商向服務(wù)業(yè)式的房地產(chǎn)商轉(zhuǎn)變，而不是依靠產(chǎn)品服務(wù)、營銷模式等因素來獲取競爭優(yōu)勢。

存貨周轉(zhuǎn)率處行業(yè)低位

如果把土地快速增值、規(guī)模高速發(fā)展的黃金時代，比喻成一場資本“肌肉競賽”，那隨著房地產(chǎn)行業(yè)不斷成熟，供求關(guān)系逐漸變化，到了白銀時代，便演變成了一場生存能力上的角逐。銷貨能力強悍與否，正是房企能否“殺出重圍”的重中之重。

客觀來講，有兩個指標(biāo)可以用來衡量房企的銷貨能力：一個是存貨量，另一個正是存貨周轉(zhuǎn)率。事實上，通過時代周報記者梳理后可以發(fā)現(xiàn)，北京城建的情況并不樂觀。

存貨量方面。據(jù)其年報顯示，截至2014年底，北京城建存貨量為322.25億元，而其同期末的總資產(chǎn)則僅為503.51億元。換句話說，北京城建的總資產(chǎn)中，約有65%為存貨，遠(yuǎn)超行業(yè)內(nèi)50%的紅線。

在存貨周轉(zhuǎn)率方面。據(jù)其年報顯示，截至2014年底，北京城建在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的開發(fā)成本為63.19億元，而平均存貨余額則約為290億元。通過計算公式可以得出，北京城建去年的存貨周轉(zhuǎn)率為0.22，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為1636天。如果以年為時間單位，也就是說一個項目從拿地到交付給業(yè)主，北京城建平均需要將近5年的時間。

“目前行業(yè)平均值大概在0.25-0.30。低于數(shù)值或意味著存貨周轉(zhuǎn)的速度比較慢。”房評員嚴(yán)躍進(jìn)告訴時代周報記者，這雖和企業(yè)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)也有關(guān)系，如周期較長的保障房、軌道物業(yè)等。但從營銷層次看，存貨周轉(zhuǎn)率過低，不僅會影響資金流動，還增加新增土地的去化壓力。

據(jù)時代周報記者梳理發(fā)現(xiàn)，如萬科、保利、恒大、中海等一線房企，近年來其存貨周轉(zhuǎn)率皆處在0.3-0.4之間，而北京城建近三年來的存貨周轉(zhuǎn)率一直處在0.21上下。

在年報中，北京城建也坦言，其標(biāo)準(zhǔn)化運營尚需提速。“對二級項目標(biāo)準(zhǔn)化執(zhí)行尚需強化，須對項目進(jìn)行深耕細(xì)作。”

大量的存貨堆積卻也會為其質(zhì)押大量資金，據(jù)其一季度業(yè)績報告顯示，北京城建負(fù)債率為62%，同比下降16%。該負(fù)債率雖處于行業(yè)較低水平，但其北京城建的現(xiàn)金流近幾年卻一直處于負(fù)數(shù)狀態(tài)。據(jù)一季報，截至今年一季度，其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為負(fù)3.46億元，同比去年飆升83.38%。其一年內(nèi)到期的非流動負(fù)債亦高達(dá)36.09億元。

在嚴(yán)躍進(jìn)看來，現(xiàn)金流凈額為負(fù)，往往標(biāo)志著其投資力度總體比較大。未來要看北京項目能否加快營銷節(jié)奏，如果北京項目的資金回收狀況好，那么后續(xù)對于新增土儲的開發(fā)力度也會加快。這樣的話，資金鏈的壓力就會舒緩。

對于存貨周轉(zhuǎn)和資金的問題，時代周報記者多次前往北京城建總部，并試圖采訪董秘張財廣先生詢問相關(guān)細(xì)節(jié)，均未得到回復(fù)。

以目前情況來看，對于北京城建300萬平方米的新增土儲計劃，加之未來樓市的不確定性，外界不由得為此捏了一把冷汗。

“北京城建的新增土儲是其潛在的盈利點。但是完成該計劃，需要強大資金支持。”殷旭飛表示，盡管北京城建有強勢的股東支持，但300萬平方米的工程仍可能會引發(fā)現(xiàn)金流量不足的問題，如果未來樓市一度重回低谷，將給房企帶來庫存積壓的風(fēng)險。

跨界投資 謀求新增長極

雖然在房地產(chǎn)業(yè)，北京城建顯得有些不溫不火，但隨著多年經(jīng)營的PE投資業(yè)務(wù)步入收獲期，也為北京城建挽回了不小的顏面。

以其持有的國信證券為例：1992年上市的北京城建出資12740萬元，入股國信證券，持有其9800萬股，股權(quán)比例為4.9%。2008年，國信證券變更股份公司，北京城建以原股份的凈資產(chǎn)份額，認(rèn)購了國信證券3.43億股，股權(quán)比例為4.9%。

2014年11月，國信證券首發(fā)申請獲得通過。作為國信證券最大的影子股，北京城建股價隨后便開始連續(xù)上漲，短短一個月內(nèi)，其股價漲幅便超過一倍，至今便慢慢平緩。

據(jù)時代周報記者測算，截至2015年6月11日收盤，北京城建股價為26.41元，彼時其股價尚在11-12元之間徘徊。

據(jù)其2013年報顯示，北京城建持股國信證券的期末賬面價值僅為1.27億元。而截至2015年6月11日，國信證券的收盤價為31.39元。換句話說，其手持3.43億股將為其帶來117.66億的市值，投資收益增長近百倍，若悉數(shù)變現(xiàn)將直接為其帶來近百億元的資金量。

此外，北京城建旗下持有的錦州銀行、創(chuàng)投基金中科招商也為其帶來了豐厚的資本增值。截至2014年底，北京城建對外股權(quán)投資歷年累計獲得投資收益近21億元，累計獲得現(xiàn)金分紅8.055億元。

PE投資上大獲成功，令北京城建倍感甜頭。隨著樓市步入下行，跨界股權(quán)投資儼然已成為北京城建所培養(yǎng)的“第二主業(yè)”。

在殷旭飛看來，北京城建跨界投資一方面是為了完善產(chǎn)業(yè)鏈；另一方面則是想要謀求多元化發(fā)展，實現(xiàn)自身的完美轉(zhuǎn)型。“跨界股權(quán)投資的風(fēng)險與收益并存，它對公司的經(jīng)營管理能力、風(fēng)險控制能力都提出了很高的要求。”

“通過資本市場手段，獲得資本投資收益或者趕在市場風(fēng)口上獲得股價上漲帶來的溢價收益，這個是金融化的操作，或者說企業(yè)在向金融化方向轉(zhuǎn)型，加大通過與券商銀行的合作進(jìn)行轉(zhuǎn)型。”張宏偉表示。

“很多金融企業(yè)因銀根寬松而迎來業(yè)績提振的利好，從今年股市以及金融市場看，這樣一個策略是明智的。”在嚴(yán)躍進(jìn)看來，后續(xù)股權(quán)投資方面應(yīng)該注重收益回報率的問題，因為股權(quán)投資的收益回報的周期可能會比較長，或加大資金壓力。

據(jù)北京城建公告顯示，其于 2014 年10月31 日從募集資金賬戶提取了閑置的募集資金 4億元，用于暫時補充流動資金。

在張宏偉看來，對于企業(yè)來講，如果沒有辦法加快周轉(zhuǎn)，快速回籠資金，銷售遇阻的話，只能通過資本市場來解決資金問題。